Έντυπη Έκδοση

ΟΙ ΕΠΙΠΤΩΣΕΙΣ ΚΑΙ ΟΙ ΠΑΡΕΝΕΡΓΕΙΕΣ ΠΟΥ ΕΧΕΙ Η ΠΙΘΑΝΗ ΥΠΟΒΑΘΜΙΣΗ ΤΗΣ ΧΩΡΑΣ

Ο χρόνος είναι χρήμα και στην «επιλεκτική χρεοκοπία»

Υπάρχει ζωή μετά την (επιλεκτική) χρεοκοπία; Η απάντηση στο ερώτημα δεν είναι μεταφυσική, καθώς σύμφωνα με όλες τις ενδείξεις το νέο πρόγραμμα βοήθειας προς την Ελλάδα θα «συνοδεύεται» κατά πάσα πιθανότητα με την τοποθέτηση της χώρας από τους οίκους αξιολόγησης στη συγκεκριμένη «βαθμολογία». Ηδη η κυβέρνηση έχει αρχίσει να προετοιμάζει το έδαφος για το νέο αυτό καθεστώς στο οποίο θα βρεθεί η χώρα στο αμέσως προσεχές διάστημα.

Τι είναι οι βαθμολογίες; Πρακτικά αποτελούν μια αξιολόγηση των οίκων απέναντι σε κάποιον (π.χ. κράτος ή εταιρεία) που βγαίνει στις αγορές για να ζητήσει χρήματα. Οταν είναι ισχυρός οικονομικά βαθμολογείται με «Α», αυτός αλλά και τα ομόλογα που βγάζει. Ετσι τραβά εύκολα και με χαμηλό τόκο χρήματα. Οταν δεν είναι τόσο εύρωστος οικονομικά, οι οίκοι εκτιμούν ότι στην επένδυση υπάρχει μεγαλύτερο ρίσκο και γι' αυτό παίρνει χαμηλότερο βαθμό, π.χ. «C».

Στην περίπτωση της Ελλάδας, οι επιπτώσεις και οι παρενέργειες αλλά και οι όποιες αρρυθμίες προκαλέσει η πιθανή αυτή υποβάθμιση θα εξαρτηθούν κατά κύριο λόγο από το ποιο σχέδιο συμμετοχής του ιδιωτικού τομέα στο πακέτο βοήθειας θα εφαρμοστεί.

Πόσο δηλαδή θα κληθούν να συνεισφέρουν οι επενδυτές αποδεχόμενοι είτε να πάρουν λιγότερα χρήματα από αυτά που τους χρωστάμε (για παράδειγμα 80 ευρώ αντί για 100, κάτι που συνεπάγεται κούρεμα 20%) είτε να πληρωθούν αργότερα από την αρχικά συμφωνημένη ημερομηνία είτε να δεχθούν ένα συνδυασμό των δύο.

Υπάρχει ελπίδα να αποτραπεί η απεχθής αυτή αξιολόγηση της επιλεκτικής χρεοκοπίας; Το κλειδί στην απάντηση το κρατάνε οι οίκοι αξιολόγησης.

Ομως από τις πρόσφατες ανακοινώσεις τόσο της Standard and Poor's όσο και της Moody's (4 Ιουλίου) η συμμετοχή των ιδιωτών στο νέο πρόγραμμα για την Ελλάδα είτε μέσω του γαλλικού σχεδίου, που αποτελεί και την πιο ήπια εκδοχή, είτε μέσω του γερμανικού θα επιφέρει την επιλεκτική χρεοκοπία. Επομένως, για να αποφευχθεί το «μοιραίο» πρέπει κυρίως η Γερμανία να κάνει πίσω στο αίτημά της για να συμμετάσχουν οι ιδιώτες στο νέο πακέτο. Μια τέτοια αλλαγή όμως στη γερμανική πολιτική δεν φαίνεται πιθανή με τα μέχρι σήμερα δεδομένα.

Την επόμενη ημέρα λοιπόν, μετά την επίτευξη συμφωνίας για το νέο σχέδιο, οι οίκοι αξιολόγησης θα προχωρήσουν στην υποβάθμιση της χώρας στην κατηγορία της «επιλεκτικής χρεοκοπίας» (sellective default). Στην κατηγορία αυτή μία χώρα μπορεί να παραμείνει από μερικές ημέρες έως και έξι μήνες το μέγιστο. Ο χρόνος εξαρτάται από το πόσο γρήγορα θα προχωρήσουν οι διαδικασίες ανταλλαγής ομολόγων με τους ιδιώτες.

Οι πρακτικές επιπτώσεις για την οικονομική ζωή από την υποβάθμιση αυτή είναι ευθέως ανάλογες με το χρονικό διάστημα που η χώρα θα παραμένει στην κατηγορία αυτή.

Στην Ελλάδα η κυβέρνηση και οι τραπεζίτες ευελπιστούν ότι θα ισχύσει το ευνοϊκό σενάριο. Σε μία τέτοια περίπτωση οι πιέσεις θα είναι ελεγχόμενες και εκτιμάται ότι μπορεί να αντιμετωπιστούν με σχετική ευχέρεια. Πίεση θα εμφανιστεί και στο μέτωπο της ρευστότητας, καθώς η ΕΚΤ έχει προειδοποιήσει ότι δεν θα δέχεται ελληνικά ομόλογα ως ενέχυρο. Ομως το κενό που θα δημιουργηθεί μπορεί να το καλύψει άνετα η Τράπεζα της Ελλάδος, θέτοντας σε λειτουργία τον Μηχανισμό Εκτάκτου Ανάγκης (Emergency Liquidity Assistance).

Η πρόσφατη εμπειρία έχει δείξει ότι η επιλεκτική χρεοκοπία δεν συνιστά το τέλος του κόσμου, όμως δεν αποτελεί και τον «πάτο του βαρελιού». Με άλλα λόγια δεν υπάρχει εκ των προτέρων διασφάλιση ότι η χώρα θα βγει ταχύτατα από το τούνελ, τη στιγμή μάλιστα που είναι ορατός ο κίνδυνος η κρίση να εξαπλωθεί και σε άλλες αδύναμες χώρες.

Για παράδειγμα, η Αργεντινή πέρασε «αβρόχοις ποσί» την πρώτη αναδιάρθρωση του χρέους της τον Μάιο του 2011. Τότε οι οίκοι αξιολόγησης υποβάθμισαν την πιστοληπτική ικανότητα της χώρας στο Β.

Ωστόσο στη συνέχεια, τον Νοέμβριο του ίδιου χρόνου, η νέα αναδιάρθρωση στην οποία υποχρεώθηκε να προχωρήσει η χώρα (επεκτείνοντας τη λήξη των ομολόγων που έληγαν κατά μία τριετία) θεωρήθηκε επιλεκτική χρεοκοπία. Δύο μήνες αργότερα, το Δεκέμβριο, η χώρα προχώρησε σε στάση πληρωμών.

Η Ουρουγουάη, αντιθέτως, αποτελεί πιο αισιόδοξο παράδειγμα. Για τη χώρα ο «κατήφορος» ολοκληρώθηκε τον Απρίλιο του 2003, με την υπαγωγή της χώρας σε καθεστώς «επιλεκτικής χρεοκοπίας» και τη γρήγορη έξοδό της.

Πώς επηρεάζονται τράπεζες, καταθέσεις και εταιρείες

Η επιλεκτική χρεοκοπία, παρά τα ξόρκια, έχει μπει πλέον στο καθημερινό λεξιλόγιο, προκαλώντας γενικευμένη ταραχή στην κοινή γνώμη.

Μόνο το άκουσμα προκαλεί σε αρκετούς πανικό.

Παρά ταύτα ο συγκεκριμένος όρος δεν θα πρέπει να συγχέεται με τη στάση πληρωμών, την αθέτηση υποχρεώσεων, ή ακόμη και την υποχρεωτική αναδιάρθρωση του χρέους, εκδοχές που σύμφωνα με τη νομική ορολογία οδηγούν στην «πραγματική» χρεοκοπία της χώρας.

Η υποβάθμιση αυτή δεν πρόκειται να γίνει αντιληπτή στις καθημερινές συναλλαγές ούτε και αναμένεται να επιδεινώσει τους όρους διαβίωσής μας. Βέβαια πρακτικά προβλήματα δημιουργεί, όπως όμως διαβεβαίωσε ο κ. Βενιζέλος η Ευρωπαϊκή Ενωση έχει αναλάβει τη δέσμευση να καλύψει τη χώρα σε ένα τέτοιο ενδεχόμενο.

Αυτό σημαίνει ότι οι καταθέτες δεν θα πρέπει να ανησυχούν γιατί τα προβλήματα ρευστότητας που προκαλεί η επιλεκτική χρεοκοπία θα επιλυθούν πριν γίνουν ορατά και αισθητά από αυτούς. Η Τράπεζα της Ελλάδος θα αναλάβει να υποκαταστήσει το ρόλο που εδώ και ένα χρόνο παίζει η ΕΚΤ, καλύπτοντας τις ανάγκες ρευστότητας των ελληνικών τραπεζών. Ηδη έχει ψηφιστεί ο σχετικός νόμος, ο οποίος επιτρέπει στην ΤτΕ μέσω του μηχανισμού έκτακτης βοήθειας (Emergency Liquidity Assistance) να δέχεται ως ενέχυρο τα υποβαθμισμένα ελληνικά ομόλογα (τα οποία δεν θα δέχεται η ΕΚΤ) και να χορηγεί έναντι αυτών ρευστότητα στις ελληνικές τράπεζες. Πρακτικά θα μπορεί να «τυπώνει» χρήμα και να το δίνει στις τράπεζες. Πρόκειται για τον ίδιο μηχανισμό που είχε θέσει παλαιότερα σε εφαρμογή και η Ιρλανδία.

Οι τράπεζες από την πλευρά τους εκτός από το πρόβλημα ρευστότητας ενδεχομένως να αντιμετωπίσουν πρόσκαιρη πίεση στα κεφάλαια και τα κέρδη τους. Η υποβάθμιση των ομολόγων στην κατηγορία SD θα τις αναγκάσει να αναπροσαρμόσουν προς τα κάτω την αξία των ελληνικών ομολόγων που διατηρούν στο «επενδυτικό τους χαρτοφυλάκιο». Τα ομόλογα αυτά μέχρι σήμερα οι τράπεζες τα αποτιμούν στο άρτιο, δηλαδή στο 100% της ονομαστικής του αξίας, ή πολύ κοντά σ' αυτήν. Ομως, με δεδομένο ότι ο απολογισμός για την κάθε τράπεζα γίνεται λογιστικά, στο τέλος κάθε τριμήνου, οι ζημιές αυτές μπορεί εύκολα να καλυφθούν αν στο μεσοδιάστημα οι οίκοι προχωρήσουν στην αναβάθμιση της Ελλάδας.

Το πότε θα γίνει η αναβάθμιση αυτή δεν μπορεί να προεξοφληθεί. Θα εξαρτηθεί πάντως σε μεγάλο βαθμό από το σσχέδιο στο οποίο θα καταλήξουν οι ευρωπαίοι ηγέτες. Για παράδειγμα το γερμανικό, που προέβλεπε ότι η συμμετοχή των ιδιωτών θα πρέπει να γίνει με ανταλλαγή ομολόγων σε τιμές κοντά στην αγοραία τους αξία, θα βοηθούσε στη μείωση του δημόσιου χρέους. Στην ίδια κατεύθυνση οδηγεί και η επαναγορά ομολόγων. Υπολογίζεται ότι με 50 δισ. ευρώ κεφάλαιο το ελληνικό Δημόσιο επαναγοράζοντας ομολόγα μπορεί να περιορίσει το δημόσιο χρέος κατά 20%.

Το γερμανικό σχέδιο (και οι παραλλαγές του) φέρνουν όμως στο προσκήνιο και το ακανθώδες θέμα των ασφαλίστρων κινδύνου (CDS). Σύμφωνα με εκτιμήσεις αναλυτών ένα σχέδιο στα πρότυπα των Γερμανών μπορεί να θεωρηθεί πιστωτικό γεγονός (credit event) και να πυροδοτήσει την πληρωμή των CDS. Αυτή είναι μία διαφορετική διαδικασία, την οποία θα αποφασίσει ο οργανισμός ISDA ο οποίος εποπτεύει την αγορά παραγώγων. Ο εκπρόσωπος του οίκου David Green έχει διαβεβαιώσει ότι η εθελοντική μετακύλιση των ομολόγων (rollover) δεν πυροδοτεί τα CDS. Πάντως είναι σαφές ότι η υποβάθμιση της χώρας σε «επιλεκτική χρεοκοπία» δεν οδηγεί από μόνη της στην ενεργοποίηση της εξόφλησης των ασφαλίστρων κινδύνου.

Απειλούν οι οίκοι με default ομόλογα

Την ίδια ώρα που η κυβέρνηση επιχειρεί να «εθίσει» την κοινή γνώμη στην ιδέα της «επιλεκτικής χρεοκοπίας», οι οίκοι αξιολόγησης προετοιμάζουν το έδαφος για να θέσουν ένα μέρος του δημόσιου χρέους σε καθεστώς χρεοκοπίας.

Τα πάντα βέβαια θα εξαρτηθούν από τις παραμέτρους του σχεδίου συμμετοχής των ιδιωτών στο νέο πακέτο. Ομως για να χαρακτηριστεί η συμμετοχή τους ως «επιλεκτική χρεοκοπία» θα πρέπει να έχει προηγηθεί η υποβάθμιση των ομολόγων αυτών στην κατηγορία της χρεοκοπίας.

Το πιθανότερο λοιπόν είναι τα ομόλογα που λήγουν έως το 2014, την περίοδο δηλαδή που θα αφορά το νέο πακέτο, να υπαχθούν στην κατηγορία της χρεοκοπίας (default), αν οι οίκοι αξιολόγησης εκτιμήσουν ότι από τη συμμετοχή τους στο σχέδιο οι επενδυτές θα έχουν απώλειες από το κεφάλαιο.

Την αποκάλυψη αυτή έκανε ο επικεφαλής της Standard & Poor's, John Chambers μιλώντας στα τέλη Ιουνίου σε φόρουμ της Παγκόσμιας Τράπεζας που είχε διοργανωθεί στην Ελβετία. Η κυβέρνηση για προφανείς λόγους παραγνωρίζει τη μικρή αυτή λεπτομέρεια, η οποία όμως προκαλεί αλυσιδωτές παρενέργειες.

Κατ' αρχήν η σφραγίδα της «χρεοκοπίας» στα ομόλογα που λήγουν ώς το 2014 (είναι περίπου 93 δισ. ευρώ) αναγκάζει στην ουσία όλους τους επενδυτές να ενταχθούν στο «σχέδιο εθελοντικής συμμετοχής». Αυτό μπορεί να προβλέπει την ανταλλαγή τους με νέα ομόλογα σε μία αξία ελαφρώς κουρεμένη από την ονομαστική.

Αν κάποιος επενδυτής δεν επιθυμεί παρά ταύτα να υπαχθεί στο σχέδιο, καθώς η εθελοντική συμμετοχή είναι εκ των ων ουκ άνευ, μπορεί να περιμένει να λήξει το ομόλογο και να εξοφληθεί στο ακέραιο. Αλλωστε η Ελλάδα δεν πρόκειται να αθετήσει τις υποχρεώσεις της, να κηρύξει δηλαδή στάση πληρωμών. Υπενθυμίζεται ότι στην τελευταία σύνοδο κορυφής οι ευρωπαίοι ηγέτες δεσμεύτηκαν να καλύψουν τις δανειακές ανάγκες της χώρας έως το 2014, διαπιστώνοντας ότι η Ελλάδα δεν θα μπορεί να βγει στις αγορές ούτε το 2012. Ομως, τα ομόλογα αυτά που φέρουν το «στίγμα» της χρεοκοπίας είναι μάλλον απίθανο ότι θα μπορέσουν να πουληθούν στη δευτερογενή αγορά από τους κατόχους τους.

Στο σημείο αυτό είναι πιθανόν ότι μπορεί να παρέμβει ο μηχανισμός βοήθειας (EFSF) ο οποίος θα μπορεί πλέον, μετά από σχετική απόφαση της Ε.Ε., να παρέμβει στη δευτερογενή αγορά και να αγοράσει απευθείας κάποια από τα ομόλογα αυτά.

Τίτλοι που λήγουν μετά το 2014 θα παραμείνουν στο καθεστώς της επιλεκτικής χρεοκοπίας μέχρι οι οίκοι αξιολόγησης να αποφασίσουν ότι οι προοπτικές της χώρας έχουν βελτιωθεί και να προχωρήσουν στην αναβάθμισή της. Ομως για όλο αυτό το διάστημα η δευτερογενής αγορά είναι αναμενόμενο ότι θα «μπλοκάρει». Αντίδοτο στην «ημιθανή αυτή κατάσταση» μπορεί να αποτελέσουν οι επαναγορές ομολόγων, οι οποίες θα δώσουν τη δυνατότητα στους επενδυτές να πουλήσουν σε τιμές οι οποίες δεν θα απέχουν πολύ από αυτές που επικρατούσαν στην αγορά πριν από την υποβάθμισή τους.

Βέβαια μία τέτοια επιλογή προκαλεί ζημιά στους επενδυτές που είχαν αγοράσει τους τίτλους σε υψηλότερες τιμές, τους παρέχει όμως την ευχέρεια να απεμπλακούν από μία επένδυση η οποία, σύμφωνα με τους οίκους αξιολόγησης, κατατάσσεται σε αυτές του υψηλού ρίσκου.

Αποστολή με Email Εκτύπωση σελίδας

Διαβάστε επίσης

Στην κατηγορία
Πολιτική
Με λέξεις-κλειδιά
Κρατικά ομόλογα
Οικονομική κρίση
Για το ίδιο θέμα
Νέο πακέτο 158 δισ. ευρώ υπό δρακόντειο έλεγχο
Σε καθεστώς επιλεκτικής χρεοκοπίας θέτει την Ελλάδα η S&P